2009-08-18 05:44:51
參股寧波市自來水公司的寧波富達(600724.SH)，在8月成為一個焦點。該公司近期財務數(shù)據(jù)顯示，其自來水業(yè)務的毛利率達46.85%，甚至遠高于房地產(chǎn)行業(yè)35%的平均毛利率。
熟悉水務行業(yè)的招商證券分析師王旭東認為“毛利率毫無意義”。王于8月11日接受記者采訪時指出，因為“水務行業(yè)的折舊、攤銷成本很高”，最終的純利其實相當?shù)汀?
縱覽各水務上市公司的公開資料，毛利率從略高于7%到超過63%不等……水務行業(yè)的利潤水平為何如此“起伏”？
根據(jù)光大證券在2009年1月的匯總，其研究覆蓋的9家水務企業(yè)中，有5家的供水毛利率高于30%，最高達52%；至于污水處理，更有6家毛利率高于40%。
但是國家統(tǒng)計局在2003年至2008年8月的國內(nèi)城市污水處理業(yè)數(shù)據(jù)，則顯示該行業(yè)在2003與2007年均錄得超過-2%的息稅前利潤率(EBIT margin)。即使在境況最佳的2004年，行業(yè)息稅前利潤率亦在5%以下。
此外，萬德資訊與招商證券截至今年2月的統(tǒng)計數(shù)字，從2003年至今，無論是供水行業(yè)還是污水行業(yè)，銷售利潤率均在-5%的水平徘徊不上。
如何理解這些充滿反差的數(shù)據(jù)？
8月7日，威立雅水務兩位分別負責投資與工程業(yè)務的經(jīng)理對本報記者透露：“我們行內(nèi)有一個看法，“國有水務企業(yè)不賺錢，外資水務企業(yè)賺小錢，民營水務企業(yè)與政府賺大錢。”他們直指，行業(yè)投資與運營的眾多灰色操作，是上述差異的根源。
利潤率之謎
擁有高息稅前利潤率的其實是本土水務公司。包括粵海投資[4.19 -1.41%](00270.HK)、首創(chuàng)股份[7.07 0.28%](600008.SH)在內(nèi)的水務企業(yè)，計入攤銷折舊后，其2008年息稅前利潤率，均在30%以上，光大控股(00257.HK)則接近30%。
如果說綜合控股型企業(yè)的利潤率可能受到非水務資產(chǎn)的干擾，那么創(chuàng)業(yè)環(huán)保[6.80 0.00%](01065.HK，600874.SH)、北控水務(00371.HK)、中國水務[1.99 0.00%](00855.HK)等純水務企業(yè)均超過30%的2008年息稅前利潤率(取自高盛與野村證券報告)，可否表明這一行業(yè)，在中國找到了樂土？
“污水處理的利潤，正常情況下絕對不可能高，只能保持微利水平。電費一般占據(jù)了4成到6成的成本，電價去年已經(jīng)調(diào)過；另一塊是化學品的價格，隨著大環(huán)境水質(zhì)的惡化，對污水的處理需要投入越來越多的化學品；唯一相對穩(wěn)定的，就是人力資源成本。”上述威立雅水務的經(jīng)理說。
業(yè)內(nèi)人士透露，相對供水業(yè)務，污水處理業(yè)的灰色操作空間較大，利潤率亦可能更豐厚。“污水處理廠一般在河流下游，即使水務企業(yè)不盡責，偷排不達標污水也只會污染下游地區(qū)，所冒風險有限。”
但“比起投標的貓膩，偷排與攤銷問題恐怕是小巫見大巫。”上述兩位人士指出，在進行污水項目工程造價估算上，有的企業(yè)往往會“報大數(shù)”。
一位不愿意透露姓名的水務公司經(jīng)理說，“我曾經(jīng)在民營水務企業(yè)工作，坦白說，一個報價是1億的項目，企業(yè)真正投入可能只有6000萬，剩下的4000萬袋袋平安了。”其更透露，財技高超的民營水務企業(yè)，甚至可以在報價一億的項目上，只拿出3000萬，剩下的7000萬完全依賴銀行借貸，其中再“節(jié)省”下來4000萬。
“單在建造環(huán)節(jié)，有的水務企業(yè)便很可能狠賺了一筆，至于以后的運營收入、污水處理價提升收益，幾乎都是凈利了。”
對比外資水務企業(yè)，根據(jù)投資機構Exane BNP Paribas對威立雅環(huán)境(VIE.PA，威立雅水務的母公司)和蘇伊士環(huán)境(SEV.PA，在華擁有中法水務這一合資企業(yè))于2007與2008年的業(yè)務分析，威立雅環(huán)境水務業(yè)的息稅折舊攤銷前利潤率(EBITDA margin)分別為16.9%與14.5%，同期的息稅前利潤率則分別只有11.6%與9.5%；蘇伊士環(huán)境同期的稅折舊攤銷前的利潤率和息稅前利潤率(歐洲水務業(yè)務)，前者兩年均在16%以上，后者均只有8%水平。
調(diào)價本源
政府水價改革方案設計專家、清華大學環(huán)境系水業(yè)政策研究中心主任傅濤在8月11日對本報記者表示，不便對水務企業(yè)的做法置評。但他本周發(fā)表系列水價議題文章指出，“反對有當?shù)卣Y源，但沒有專業(yè)運營服務經(jīng)驗的企業(yè)進入供水經(jīng)營。”
至于威立雅水務本身，上述兩位人士坦承，在國內(nèi)水務行業(yè)仍存在諸多不規(guī)范的情況下，公司并不指望通過水價、污水處理費的提升而盈利。
其指出，在威立雅水務完成對水務項目的專營后，項目將移交歸政府所有，這里面有屆時按現(xiàn)價再估值的移交，以及無償移交兩種方式。
“按照按現(xiàn)價再估值的移交，我們能從兩大方面獲益。其一是人民幣匯率升職。保守假設30年后人民幣較現(xiàn)今的匯率升值20%，則我們現(xiàn)在報出一億的價格，30年后就能以1.2億的估值向政府收回，我們報出數(shù)十億的溢價，這個賬也是同樣算法。何況，我們認為30年甚至50年后，人民幣的匯率可能升幅遠不止20%。其二是地塊的升值，這同樣下注于隨著中國經(jīng)濟發(fā)展，水務項目所占的地塊的估值將水漲船高。”
因此，對比上述收益，水價的略微提升，對威立雅水務在華業(yè)務無太大影響。
愿意出高溢價，則是受政府推崇BOT(建設-運營-移交)模式推動。這牽涉到近日外資水務備受指責的“保底水量”問題。上述人士表示，在進行BOT項目招標時，地方政府基本上都會作出保證，稱本地日均用水量或污水處理量，將在5年或10年后達到一定噸數(shù)，若不達標，政府會補償因未達規(guī)模效益造成的成本差價。“因此，包括我們在內(nèi)的外資水務公司，也會在投標溢價中將未來用水量因素考慮進去，形成一個總的溢價。”
“然而地方政府的這些預測大多未兌現(xiàn)，也造成威立雅水務在華大部分污水處理項目仍然在虧損狀態(tài)。以某個沿海城市項目為例，5年過去了，處理量一直在當?shù)卣谡袠藭r預測的六成至七成左右。原因是政府沒有鋪設管網(wǎng)，無法提升處理量。政府當然是出于資金考慮，一公里的污水管道一般要100-200萬的造價，10公里就上千萬。”
因而，業(yè)界認為，“簡單地上調(diào)水價，無助于解決以上任何一個問題。”
