中國(guó)水網(wǎng)編者按：關(guān)于外資“溢價(jià)”并購(gòu)水務(wù)資產(chǎn)一直以來(lái)都是各界共同關(guān)注的話題，媒體的推波助瀾更是使得“溢價(jià)”風(fēng)波越刮越高。事實(shí)上，我們以客觀而冷靜的角度來(lái)看“溢價(jià)”問(wèn)題，相信所能看到的不只是“溢價(jià)”的威脅論，中國(guó)水務(wù)企業(yè)更多的是要去思考學(xué)習(xí)外資企業(yè)的種種優(yōu)勢(shì)。下文轉(zhuǎn)載投資者報(bào)的一篇文章，原題目“中國(guó)水務(wù)冰火兩重天威立雅水道高回報(bào)”，以供大家參考。
中國(guó)水務(wù)市場(chǎng)，正上演冰火兩重天。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局資料，外商在中國(guó)的投資領(lǐng)域中，水務(wù)市場(chǎng)以24.48%的利潤(rùn)率高于榜首（2003年發(fā)布的針對(duì)上世紀(jì)九十年代的數(shù)據(jù)早已失去真實(shí)性，中國(guó)水網(wǎng)注），超過(guò)炙手可熱的IT業(yè)、金融業(yè)。而國(guó)內(nèi)水務(wù)公司卻微利經(jīng)營(yíng)，為生存而掙扎。“國(guó)內(nèi)水務(wù)公司凈資產(chǎn)收益率能達(dá)到10%就很不錯(cuò)了。”西南證券分析師宋少波說(shuō)。
而在中國(guó)水務(wù)市場(chǎng)角逐的中外企業(yè)中，利潤(rùn)率最高、規(guī)模最大的水務(wù)公司就是威立雅。威立雅是中國(guó)最大的外資水務(wù)公司，同時(shí)也是全球首屈一指的水務(wù)巨頭，業(yè)務(wù)分布于100多個(gè)國(guó)家。與威立雅相比，宋少波說(shuō)，“國(guó)內(nèi)水務(wù)龍頭首創(chuàng)股份收益率很低，2008年收益率1.47%，預(yù)計(jì)全年不超過(guò)3%。”而威立雅在中國(guó)水務(wù)市場(chǎng)的收益率，據(jù)威立雅高層人士此前公開(kāi)表示有12%到18%的回報(bào)率。（注：據(jù)中國(guó)水網(wǎng)所得信息，威立雅水務(wù)的投資回報(bào)率并沒(méi)達(dá)到這個(gè)高度）
這不禁讓人產(chǎn)生疑問(wèn)，中外資水務(wù)企業(yè)的利潤(rùn)相差為何如此懸殊？中國(guó)水務(wù)市場(chǎng)最為風(fēng)光的威立雅憑借什么將所有的中外資競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手拋于身后？在獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷的背后有什么獨(dú)特的水務(wù)經(jīng)營(yíng)管理理念和商業(yè)模式？
高溢價(jià)之謎
2007年可謂威立雅的并購(gòu)年。2007年1月，威立雅競(jìng)標(biāo)蘭州水務(wù)集團(tuán)49%的股權(quán)，在3家中外資水務(wù)公司的角逐中，首創(chuàng)股份報(bào)價(jià)2.8億元，中法水務(wù)報(bào)價(jià)4.5億元，威立雅以遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于首創(chuàng)股份6倍的投標(biāo)價(jià)17.1億元中標(biāo)，凈資產(chǎn)溢價(jià)達(dá)到280%。3月，在爭(zhēng)奪海口水務(wù)集團(tuán)49%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，威立雅以9.5億元的懸殊報(bào)價(jià)勝出，競(jìng)標(biāo)各方的報(bào)價(jià)是首創(chuàng)股份4.1億元、中法水務(wù)4.4億元、香港中華煤氣5.6億元。
威立雅的高溢價(jià)收購(gòu)備受同行一連串質(zhì)疑：如此高的溢價(jià)能通過(guò)正常渠道獲得回報(bào)嗎？是否隱藏著其他目的？并進(jìn)一步提出一個(gè)可能的疑慮：誰(shuí)為最終的高溢價(jià)買(mǎi)單？
事實(shí)上，威立雅高溢價(jià)收購(gòu)中國(guó)城市水務(wù)公司的股權(quán)早在上世紀(jì)末就已展開(kāi)，有的是雙方高溢價(jià)收購(gòu)協(xié)議。威立雅1997年登陸的天津凌莊水廠，簽下20年特許經(jīng)營(yíng)合同，現(xiàn)在威立雅在天津的水務(wù)服務(wù)范圍擴(kuò)張至天津海河以北地區(qū)，包括正在迅速崛起的濱海新區(qū)。
2002年威立雅斥資20億元以凈資產(chǎn)3倍溢價(jià)收購(gòu)上海浦東自來(lái)水公司50%的股權(quán)。去年威立雅水務(wù)全球首席執(zhí)行官安東尼?弗萊羅在接受中國(guó)記者采訪時(shí)，以當(dāng)年浦東自來(lái)水廠的例子來(lái)說(shuō)，“5年前浦東人口不到200萬(wàn)，現(xiàn)在已經(jīng)超過(guò)300萬(wàn)，而這個(gè)項(xiàng)目的服務(wù)合同期是50年，我們的戰(zhàn)略證明，對(duì)項(xiàng)目的高溢價(jià)報(bào)價(jià)符合我們對(duì)一個(gè)地區(qū)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的總量評(píng)估和預(yù)測(cè)。”
“威立雅看重的是中國(guó)城鎮(zhèn)化的發(fā)展趨勢(shì)，它看到的是5年、10年以后的長(zhǎng)遠(yuǎn)收益，而不是眼前的利益。這可能是其他競(jìng)標(biāo)各方落敗的原因。”上海信誠(chéng)律師事務(wù)所劉軍廠律師對(duì)《投資者報(bào)》記者說(shuō)。
不過(guò)，在宋少波看來(lái)，“威立雅高溢價(jià)收購(gòu)中國(guó)城市水務(wù)公司股權(quán)，其中一塊比較高的收益來(lái)自于以較高的價(jià)格采購(gòu)?fù)⒀旁趪?guó)外關(guān)聯(lián)公司的技術(shù)和設(shè)備，這是它利潤(rùn)比較高、可以高溢價(jià)的一個(gè)原因。”
吃透每滴水
威立雅高溢價(jià)收購(gòu)蘭州水務(wù)集團(tuán)的獨(dú)到商業(yè)視角給中國(guó)水務(wù)公司上了生動(dòng)一課。
投標(biāo)前，威立雅對(duì)蘭州水務(wù)狀況進(jìn)行了為期一個(gè)月的詳細(xì)調(diào)查，同時(shí)威立雅還是甘肅省水務(wù)改革顧問(wèn)，這使得威立雅對(duì)蘭州及甘肅的水務(wù)狀況了如指掌。威立雅找到了水中的黃金，也就有了溢價(jià)的依據(jù)。據(jù)相關(guān)報(bào)道：蘭州管網(wǎng)遺漏嚴(yán)重，個(gè)別地區(qū)甚至高達(dá)50%，而且工業(yè)用水和居民用水不分，相當(dāng)數(shù)量的破產(chǎn)企業(yè)職工住房沒(méi)有裝水表，因此水費(fèi)無(wú)法收繳，未來(lái)蘭州供水集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)改善空間非常大。
清華大學(xué)環(huán)境系水業(yè)政策研究中心主任傅濤認(rèn)為，威立雅是有150多年專業(yè)服務(wù)的水務(wù)公司，全球近千個(gè)自來(lái)水項(xiàng)目，它知道水的鏈條里哪里賺錢(qián)、哪里最賺錢(qián)。“水務(wù)行業(yè)學(xué)問(wèn)大了，需要經(jīng)驗(yàn)，需要技術(shù)，需要管理。同樣是自來(lái)水公司，管理好的自來(lái)水公司供應(yīng)到居民家里漏損率小于10%，而差的公司供應(yīng)去的水到居民家里只剩下60%，差別大了。”威立雅吃透了水務(wù)市場(chǎng)每一滴水。
轉(zhuǎn)嫁投資成本
威立雅一位高層這樣評(píng)價(jià)自己的公司，“威立雅做項(xiàng)目一般只投資‘軟件’，不投資‘硬件’，我們的核心競(jìng)爭(zhēng)力是水項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)與管理。”而首創(chuàng)股份總經(jīng)理潘文堂曾經(jīng)在職工大會(huì)上發(fā)表新年演講時(shí)說(shuō)，“首創(chuàng)股份自身沒(méi)有一個(gè)人從事過(guò)水務(wù)，更不要說(shuō)管理過(guò)水廠，前期公司甚至連做水務(wù)的人都招聘不來(lái)。首創(chuàng)股份的優(yōu)勢(shì)在于資本運(yùn)作。”
看起來(lái)雙方優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。2003年5月威立雅與首創(chuàng)成立合資公司，威立雅放棄投資公司控股權(quán)，卻牢牢掌握著利潤(rùn)豐厚的運(yùn)營(yíng)管理公司控股權(quán)。當(dāng)年的12月22日，威立雅聯(lián)手雙方的合資公司收購(gòu)深圳水務(wù)公司，首創(chuàng)憑借國(guó)企信用獲得銀行20億元貸款，承擔(dān)融資的財(cái)務(wù)成本。類似這樣首創(chuàng)以投資資金、威立雅以運(yùn)營(yíng)管理各自為主要合作形式共同開(kāi)發(fā)的還有寶雞、渭南等水務(wù)項(xiàng)目。結(jié)果是威立雅在中國(guó)賺得盆滿缽滿，而首創(chuàng)2007年每股收益0.23元，2008年上半年每股收益僅3分錢(qián)。宋少波分析，“首創(chuàng)在水務(wù)領(lǐng)域的有效產(chǎn)出不足以支撐公司的擴(kuò)張，公司每年要向銀行借入大量資金，增加了公司的財(cái)務(wù)成本。”
威立雅在中國(guó)并購(gòu)的城市水務(wù)項(xiàng)目，往往要找一個(gè)資本優(yōu)勢(shì)的財(cái)務(wù)投資者合作，成功地將投資成本轉(zhuǎn)嫁給了首創(chuàng)股份、嘉里建設(shè)、平安信托、中信泰富等，由合作方收取利潤(rùn)有限、成本較高的投資收益，而威立雅收取壟斷經(jīng)營(yíng)、封閉管理的水務(wù)運(yùn)營(yíng)高收益。
中銀國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家曹遠(yuǎn)征分析，威立雅在水務(wù)行業(yè)里的精細(xì)化管理使其成為行業(yè)的領(lǐng)跑者。比如，管網(wǎng)什么時(shí)候投資？水管多粗多細(xì)？供水方案怎么設(shè)計(jì)？盡管是很小的細(xì)節(jié)，但對(duì)投資回報(bào)都會(huì)產(chǎn)生較大影響。而中國(guó)自來(lái)水公司原來(lái)都是國(guó)有壟斷經(jīng)營(yíng)，修幾條管道，保證正常供水排水即可，沒(méi)有精細(xì)化管理和競(jìng)爭(zhēng)的壓力。威立雅與中國(guó)水務(wù)公司的關(guān)系，就像老師與學(xué)生一樣。只不過(guò)威立雅沒(méi)有手把手地教學(xué)生，而學(xué)生只有在一次次交足了學(xué)費(fèi)才能從老師身上一點(diǎn)一點(diǎn)地學(xué)到專業(yè)管理知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)。
學(xué)費(fèi)很貴，交足了嗎？“我看還沒(méi)有完全交夠。畢竟中國(guó)的水務(wù)企業(yè)經(jīng)驗(yàn)太少，而這個(gè)市場(chǎng)又是壟斷經(jīng)營(yíng)，知識(shí)不開(kāi)放。”中國(guó)水務(wù)投資公司的一位高管說(shuō)。
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